原油期貨已經(jīng)進(jìn)入測(cè)試階段，推出已經(jīng)進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。然而，推出不難，推出后能否成功運(yùn)營(yíng)，是一個(gè)復(fù)雜的問題，需要多方面綜合考慮。

  中國(guó)原油期貨呼之欲出。據(jù)筆者從上海期貨交易了解到的消息，原油期貨已經(jīng)在測(cè)試階段，隨時(shí)可以推出。在筆者看來，其實(shí)原油期貨推出不難，難就難在如何成功推出，因?yàn)樯鲜胁皇羌械揭粋€(gè)點(diǎn)上，而是一個(gè)需要成功運(yùn)營(yíng)的長(zhǎng)線。要想成功推出必須考慮多種因素。

    前車之鑒

  1993年，上海石油交易所推出了石油期貨交易，其中推出的標(biāo)準(zhǔn)期貨合約有大慶原油、90號(hào)汽油、0號(hào)柴油、250號(hào)燃料油四種。其后，我國(guó)期貨市場(chǎng)盲目發(fā)展。期貨市場(chǎng)中的會(huì)員及經(jīng)紀(jì)公司主體行為很不規(guī)范，大戶壟斷、操縱市場(chǎng)、聯(lián)手交易、超倉(cāng)、借倉(cāng)等違規(guī)行為嚴(yán)重，使廣大投資者蒙受了巨大損失，最后導(dǎo)致了國(guó)家石油期貨的全面叫停。

  2004 年8 月25 日，燃料油在上海期貨交易所掛牌交易，成為我國(guó)發(fā)展能源期貨二次推出的“排頭兵”。燃料油期貨上市以來，曾經(jīng)真實(shí)反映國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)的供需情況。但是，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，燃料油消費(fèi)稅出臺(tái)、國(guó)內(nèi)燃油終端用戶萎縮、交易監(jiān)管不夠嚴(yán)格及國(guó)家政策方面打壓最終使得上期所燃油期貨成交量銳減。2009年，上期所燃料油期貨成交量高達(dá)9151萬手，但是2012年該數(shù)據(jù)驟減至不足2萬手。

  通過對(duì)能源期貨市場(chǎng)的建立直至失敗過程的總結(jié)，我們得出，石油市場(chǎng)機(jī)制的形成和石油管理體制的改革是互為前提、相輔相成的。

    需要解決的核心問題

  一個(gè)期貨想要成功，需要具備很多嚴(yán)格的條件，那些失敗的期貨，交易所在推出前也進(jìn)行了詳細(xì)的研究，還是有大部分的合約失敗了。原因何在？高度市場(chǎng)化的石油現(xiàn)貨市場(chǎng)能夠促進(jìn)石油自由流通，加大現(xiàn)貨交易量，是石油期貨交易的重要保障。失敗的期貨很多就是缺少這種保障。

  WTI和Brent原油期貨是世界上最為成功的期貨合約，成交量非常大，而且基本保持了大趨勢(shì)逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)。筆者認(rèn)為，中國(guó)原油期貨上市初期必須首先以保證成交量為首要任務(wù)。

  期貨交易方案的設(shè)計(jì)是期貨市場(chǎng)建設(shè)的關(guān)鍵。現(xiàn)在就具體的期貨合約方案仍然沒有定論，當(dāng)然市場(chǎng)上也有諸多猜測(cè)。其中，討論的主要問題集中在兩方面，也被認(rèn)為是中國(guó)原油期貨最需要解決的兩個(gè)核心問題。其一，結(jié)算貨幣是用美元還是人民幣；其二，采用什么方式交割。

  結(jié)算貨幣。如果用人民幣結(jié)算面臨的問題是國(guó)外投資者參與度不高。美元是世界通用貨幣，而人民幣不是，且無論是結(jié)算便利度還是保值方面都將給海外參與者帶來較大的顧慮。而中國(guó)原油期貨的推出更多的是其他國(guó)家的共同參與，因此人民幣結(jié)算顯然不合適。

  如果用美元結(jié)算，那么中國(guó)將失去定價(jià)權(quán)，美國(guó)可以通過操作美國(guó)匯率進(jìn)而對(duì)油價(jià)形成影響，且中方對(duì)原油期貨的掌控權(quán)明顯縮水。這不利于中國(guó)推出原油期貨爭(zhēng)奪話語(yǔ)權(quán)的初衷。

  中國(guó)進(jìn)口原油的定價(jià)是采取公式法定價(jià)，是原油長(zhǎng)期貿(mào)易合同的主要方式，即選用一種或幾種參照原油的價(jià)格為基礎(chǔ)，再加升貼水。

    其基本公式為：P=A+D

  其中，P為原油結(jié)算價(jià)格，A為參照基準(zhǔn)價(jià)，D為升貼水。

  目前中國(guó)原油的定價(jià)是以迪拜原油為基準(zhǔn)，而迪拜原油的走勢(shì)更多受到WTI與布倫特原油期貨的影響。筆者認(rèn)為，中國(guó)原油期貨的成功是上市暫時(shí)不能為中國(guó)爭(zhēng)奪定價(jià)話語(yǔ)權(quán)，中國(guó)的綜合國(guó)力強(qiáng)大之后，中國(guó)原油期貨才有可能成為爭(zhēng)奪定價(jià)話語(yǔ)權(quán)的“工具”。而期貨推出初級(jí)階段起到的作用更多的是提高影響力，讓世界聽到中國(guó)石油供需的聲音，而定價(jià)權(quán)的爭(zhēng)奪將最終歸結(jié)到國(guó)力的增強(qiáng)。

  交割方式。如果凈價(jià)現(xiàn)貨交割，核心問題是中國(guó)原油缺口超過50%，且中國(guó)原油市場(chǎng)根本沒有放開，因此完全的現(xiàn)貨交割難以實(shí)現(xiàn)。如果用現(xiàn)金結(jié)算就會(huì)讓原油期貨價(jià)格出現(xiàn)失真，因?yàn)槠谪浥c現(xiàn)貨價(jià)格之所以保持同步性就是因?yàn)樽詈蟮慕桓睢Ｈ绻矛F(xiàn)金結(jié)算一來會(huì)使得中國(guó)原油期貨安全性減弱，二來不利于起到價(jià)格發(fā)現(xiàn)的作用。

  筆者認(rèn)為，解決結(jié)算問題需要對(duì)中國(guó)的匯率逐步放開，用美元結(jié)算雖然存在缺點(diǎn)，但是相對(duì)可行性更大。關(guān)于交割方式，可以實(shí)行部分現(xiàn)貨凈價(jià)交割，部分采取現(xiàn)金交割。這樣既保證了期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的趨同性，又能彌補(bǔ)中國(guó)現(xiàn)貨不足的問題。目前看，無論是結(jié)算問題還是交割問題都不能得出一個(gè)完美的方案，充其量也就是一種“相對(duì)”合理的方案而已。

    需要現(xiàn)貨市場(chǎng)及金融支持

  石油現(xiàn)貨市場(chǎng)是石油期貨市場(chǎng)的基礎(chǔ)，只有現(xiàn)貨交易發(fā)展到一定階段，市場(chǎng)參與者才會(huì)逐漸提出對(duì)套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)等市場(chǎng)工具的需求。美國(guó)是石油生產(chǎn)大國(guó)，同時(shí)也是世界石油第一大消費(fèi)國(guó)，在美國(guó)瀕臨墨西哥灣的休斯敦及大西洋的波特蘭港和紐約港形成了一個(gè)龐大市場(chǎng)。

  WTI與Brent期貨的成功很大程度上依賴于現(xiàn)貨市場(chǎng)的支持。西北歐市場(chǎng)與美國(guó)市場(chǎng)是此兩種原油期貨的現(xiàn)貨基礎(chǔ)。

  中國(guó)原油現(xiàn)貨沒有公開市場(chǎng)的買賣。石油從勘探、開采、煉制、輸送以及進(jìn)口，基本控制在中石油、中石化及中海油手中。沒有公開競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)貨市場(chǎng)難以鑄就成功的期貨市場(chǎng)。而在中國(guó)嚴(yán)峻的能源形勢(shì)下，國(guó)產(chǎn)原油現(xiàn)貨實(shí)現(xiàn)公開競(jìng)價(jià)存在難度，至少短期實(shí)現(xiàn)為低概率事件。

  筆者認(rèn)為，為了配合中國(guó)原油期貨上市必須擁有現(xiàn)貨的自由交易，而適當(dāng)放開中國(guó)原油現(xiàn)貨進(jìn)口則是為數(shù)不多的原則之一。此外，此舉一則可以增進(jìn)中國(guó)油品市場(chǎng)化的腳步，二則可以讓更多的民營(yíng)企業(yè)參與其中，實(shí)現(xiàn)藏油于民。

  美國(guó)原油期貨之所以能夠奪得國(guó)際原油定價(jià)權(quán)，與其金融機(jī)構(gòu)的強(qiáng)大密不可分。盡管目前我國(guó)四大國(guó)有商業(yè)銀行在世界銀行中排名前25之內(nèi)，但是經(jīng)營(yíng)相對(duì)集中在國(guó)內(nèi)，且受分業(yè)經(jīng)營(yíng)的制約，與國(guó)際大型金融集團(tuán)相比差距仍然較大。隨著跨國(guó)企業(yè)的增多，只有跨境經(jīng)營(yíng)才能擴(kuò)大業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，為客戶提供全球性金融服務(wù)。我國(guó)目前銀行資產(chǎn)投放海外的比例為6%，美國(guó)、日本、德國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家這一比例高達(dá)15%~20%。筆者認(rèn)為，中國(guó)原油期貨成功上市與中國(guó)銀行業(yè)快速發(fā)展或者說國(guó)際化發(fā)展相輔相成。

  總之，中國(guó)原油期貨上市無論從中國(guó)期貨的發(fā)展、中國(guó)貨幣的影響力、中國(guó)的原油儲(chǔ)備以及中國(guó)的銀行體系等方面的考慮，成功發(fā)展還有很長(zhǎng)路要走。

 

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