銀團貸款逾期，“引戰”交易未定，A股巨額定增48小時夭折，天齊鋰業一連串危機源自“蛇吞象”式海外收購
天齊鋰業能否從債務泥淖中爬出，取決于未來營收。未來兩三年，鋰市回暖是大概率事件，但鋰價恐難復制此前的瘋狂行情。
天齊鋰業大概創下了A股“最短命”定增計劃的紀錄——從董事會拋出159億元定增方案公告，到收到監管關注函，再到官宣終止定增，前后僅僅48小時，如此形同兒戲之舉，令市場嘩然。
一年多來，在新能源汽車產業鏈概念股“飛上天”的同時，作為上游鋰資源開采、銷售龍頭企業，天齊鋰業(002466.SZ)卻在巨額債務危機的籠罩下，上演了一系列險象環生的故事。
天齊鋰業的債務危機從2020年4月曝出，公告提示11月29日將到期的18.84 億美元(約124.57億元人民幣)并購貸款存在逾期風險。這筆債務約為當時公司凈資產的2倍。低迷的鋰價和潛在的債務風險，壓制著天齊鋰業的股價在大半年時間內低位徘徊。
這筆貸款果然逾期了。天齊鋰業在逾期十天后再發一公告，稱將引入澳大利亞上市公司IGO 作為戰略投資者，融資14億美元(約91.62億元人民幣)。引入戰投的消息發布后，方才撬動并購貸款銀團同意貸款展期。
2020年11月以來，鋰價開始復蘇，大宗商品、資源類股啟動上漲潮，天齊鋰業終于乘上了新能源汽車新一波風口，股價短短兩個多月暴漲了3倍，創2013年上市以來的新高。市場似乎已忘卻其債務風險。
天齊鋰業的債務危機就此反轉了嗎?事實并非如此。尤其定增計劃失敗之后，其高負債狀況仍難緩解。2020年業績勢必報虧，那么連續兩年虧損的天齊鋰業實際已瀕臨退市邊緣。
在159億元巨額定增方案拋出之際，業內人士驚詫于“一邊減持，一邊再給自己低價定向增發，短線買賣自家股票，老蔣(指天齊鋰業創始人、董事長蔣衛平)還能這么賭?”業界雖然基本認可其在八年內兩次海外收購的資產屬性優質，但以小吞大、過于豪氣，為此欠下了巨額債務，成為危機的肇始者。
天齊鋰業創始人、董事長蔣衛平。
2018年12月，天齊鋰業以40.66億美元(約278.44億元人民幣)收購全球鹽湖巨頭SQM(智利化工礦業公司)23.77%的股份，加上此前投資的股份，合計持有25.86%，成為SQM第二大股東。為完成這筆交易，天齊鋰業向中信銀行牽頭的境內外銀團共借款35億美元。
為了償債，蔣衛平只好拿出另一塊優質資產——其所持西澳大利亞格林布什(Greenbushes)股權的一半(對應24.99%股份)，換取IGO的戰略投資，以償還SQM的12億美元并購貸款本息。
格林布什是全球最大的在產鋰輝石礦。2013年，蔣衛平以全部身家作抵押，以30.41億元控股收購了上游供應商泰利森，間接獲得旗下格林布什礦51%股權。這是蔣衛平第一次“蛇吞象”式海外收購，當時天齊集團總資產也不過30億元。
一名了解天齊鋰業引入戰略投資過程的人士對財新記者稱，“割肉”格林布什礦一半股權，相當于把“下金蛋的雞”殺了，將使天齊鋰業的核心競爭力嚴重受損，營收、利潤、現金流大減，如何償還剩余貸款依然是大難題。“這么做只是‘立馬死’與‘慢點死’的區別，即使引資成功，天齊還有很多其他的債務。”另一名跟蹤天齊鋰業的投資人士也如此評價。
天齊鋰業在2021年1月的股東交流會上稱，和IGO交易完成前，公司金融負債大約270億元，2020年財務費用18億元。截至2020年9月，流動負債有185億元之巨，資產負債率高達81.27%，遠高于同行可比公司45%左右的水平。引入戰投后，公司資產負債率有望降到63%，財務費用下降40%左右。
對于后來橫空出世的定向增發，“也許老蔣是想再賭一把，用159億元A股定增去堵債務窟窿，以收回格林布什的股權。但是這樣充滿低級錯誤的手法怎么可能賭成功?”一名資本市場人士稱。
離譜的定增
2021年1月15日晚間，天齊鋰業公告了一份總額不超159.26億元的定增方案，定增對象只有控股股東成都天齊實業(集團)有限公司(下稱“天齊集團”)一家，定向發行的股權約占定增后總股本的23%——這相當于要讓老股稀釋近四分之一，天齊鋰業截至1月15日收盤的總市值也不過883億元。
這份董事會決議公告一出，市場質疑隨之而來，深交所次日即發出了關注函，主要聚焦三個問題：首先是天齊集團自2020年7月至12月期間共減持了天齊鋰業大約8861萬股、合計6%股份，套現20.2億元。特別是剛剛在1月7日又公布了新的減持計劃，擬自2021年1月29日起再減持4%股份。減持和定增同步交錯進行，是否實質上構成短線交易;其次是股價短時大幅上漲，是否存在消息走漏和內幕交易;再者是融資額巨大，質疑其惟一定增對象所謂自籌資金來源的問題。“請說明此次非公開發行募集資金總額是否合理可行，是否存在忽悠式定增的情形。”這份關注函措辭頗為尖銳。
1月17日晚間，天齊鋰業旋即公告終止定增方案，承認“可能導致構成實質上的短線交易風險”。一個如此規模的定增計劃，草率推出、一碰即碎，短短48小時宣告夭折。
根據《證券法》，短線交易是指持股5%以上的股東將其持有股票或其他具有股權性質的證券，在買入后六個月內賣出，或者在賣出后六個月內又買入。短線交易一般不被允許，且所得收益須收歸公司所有。
令市場人士不解的是，綜合分析天齊集團的減持及定增方案，此前減持價格較低，均價為每股22.8元，而定增價格相比減持股價仍高出近三成。如此低賣高買的操作，實際很難讓天齊集團獲利。“除非利用定增概念炒高股價，在1月29日后減持的4%部分都以更高價格成交。不過，這兩個方案的發布過于密集，確實容易讓市場生疑，加之其定增資金投向是償還銀行貸款和補充流動性，監管和市場都很難接受。”一名資深市場人士在看到定增方案時就如此判斷。
1月18日，深交所“不依不饒”，再發關注函，要求天齊鋰業說明籌劃定增事項時是否充分考慮了方案的合理性和合規性，如此短時間內公布又撤銷是否審慎。
“天齊鋰業在拋出這份天量定增方案前，對(短線交易)這樣顯而易見的問題難道視而不見?真是匪夷所思。”資深并購人士符勝斌說。
天齊集團稱，將通過自有資金和自籌資金現金認購定增發行的股票，但從其財務能力看，自有資金及貸款融資空間都極為有限。截至2020年9月底，天齊集團總資產437.2億元，總負債369.3億元，資產負債率達到84.5%;前九個月總收入26億元，歸母凈利潤1.95億元，現金及現金等價物僅余15.3億元。
而從上市公司天齊鋰業看，截至2020年9月，其歸母凈資產僅58.5億元。收購完SQM后，由于鋰業供給端大量釋放，價格進入下行周期，營收難抵財務成本和資產減值準備。2019年、2020年前三季度，天齊鋰業分別錄得-59.8億元、-11.03億元的凈虧損。
符勝斌向財新記者分析，天齊集團最大的可能性是通過股權融資，即在集團層面引入新的股東。目前蔣衛平及其子女控制天齊集團98.6%股權，總經理楊青持有剩余的1.4%股份。多名業內人士認為，天齊集團已找好投資機構。
在集團層面引入投資者的好處是，可以八折優惠鎖定上市公司增發價格。在2020年的再融資新規和實際操作中，只有控股股東才能以八折鎖價方式獲得股票，其他投資者基本只能參考市價購入。根據天齊鋰業的定增公告，35.94元/股即為定價基準日(1月15日)前20個交易日公司股票交易均價的80%。“對機構來說，成本低，現在股價超過60(元/股)，立馬浮盈近1倍。”符勝斌說。
實際上，不少市場人士分析，159億元定增約合24.53億美元，如能從外部借機融到這筆資金，天齊鋰業或可終止與IGO公司的引資交易，保住格林布什礦，但須賠付3500萬美元到7000萬美元(即交易價格的2.5%或5%)的分手費。當然這種操作缺乏基本的商業誠信精神。
現在定增黃了，如果繼續推進IGO交易，則可借此償還12億美元貸款，但天齊鋰業剩下還有18.84億美元并購貸款，以及一筆3億美元債將于2022年底到期，須每半年支付563萬美元利息。同時，天齊鋰業還須償還子公司文菲爾德(泰利森母公司)共6.36億美元的債務。假設扣除12億美元貸款，據財新記者不完全統計，2021年—2024年，天齊鋰業每年債務本金及利息分別還有：3.76億美元、10.8億美元、4.65億美元、12.56億美元。
在前述股東交流會上，天齊鋰業表示，公司計劃在接下來兩年時間，通過各種方式募集到6億—8億美元，把資產負債率下降到50%以內。符勝斌分析，天齊鋰業接下來可能發可轉債，但在高負債率且業績虧損的情況下，天齊鋰業是否符合發行條件、能夠募集多少資金以及發行價格等，需要仔細研判;另一條路徑是啟動再去港股上市，但周期需半年至一年。至于定增再融資，重新啟動最快也要到2021年7月。
值得一提的是，2020年12月14日，深交所發布《股票上市規則(征求意見稿)》，其中對退市風險警示“ST”考察期限從兩年延長為三年，且三年內扣非凈利潤虧損。這給了本來馬上面臨“戴帽”的天齊鋰業多一年的喘息騰挪之機。興業金屬認為，這或解除了天齊鋰業2021年度資本市場融資的政策性阻礙。2019年及2020年前三季度，天齊鋰業扣非凈利潤分別虧損62.2億元、虧損9.7億元。
而天齊鋰業所持SQM股權的再融資空間也極為有限。這部分股權一直質押在中信銀行手里，且23.77%為享有投票權和董事會席位的A類非流通股;僅有2.09%為可流通的B類股。如果天齊鋰業想在SQM股權上做可轉債，需將A類轉為B類，這意味著將失去董事會席位。
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